乖寶寵物并不(No)乖，上(Superior)市背後重大(Big)案件浮出(Out)水面

作(Do)者/星空下的(Of)辣椒醬

編輯/星空下的(Of)梁西瓜

排版/星空下的(Of)竹筍

老話說：男不(No)養貓，女不(No)養狗。

這(This)條古訓的(Of)緣起有些荒唐，禁不(No)起推敲。在(Exist)當今社會，随着晚婚、不(No)婚成爲(For)越來(Come)越普遍的(Of)社會現象。随着獨居老人(People)越來(Come)越多，養貓養狗養各種寵物的(Of)“它經濟”已經如火如荼地發展起來(Come)。

股指是(Yes)經濟的(Of)晴雨表，股市賽道中的(Of)選手也是(Yes)社會情緒和(And)現象的(Of)反映。7月27日，乖寶寵物過會獲批，寵物賽道上(Superior)又多了(Got it)一(One)員來(Come)自山東的(Of)選手。但乖寶并不(No)乖，其背後的(Of)還隐藏着一(One)樁涉嫌國(Country)有資産流失的(Of)重大(Big)案件。

賽道上(Superior)現有的(Of)選手分别是(Yes)中寵股份（002891）、佩蒂股份（300673）、福貝寵物（A04901.SH）、路斯股份（833300）。乖寶寵物與在(Exist)深交所創業闆上(Superior)市的(Of)中寵股份同樣來(Come)自糧食畜牧業發達的(Of)農業大(Big)省山東，爲(For)一(One)個(Indivual)量級的(Of)選手，營收規模在(Exist)25億元水平。

圖片來(Come)源：網絡

一(One)、代工+自有品牌兩條腿走路

目前的(Of)寵物食品企業出(Out)身相同，全都是(Yes)爲(For)歐美、日韓企業做OEM/ODM（代工）業務起家的(Of)。打個(Indivual)不(No)恰當的(Of)比喻，如果代工業務和(And)自創品牌分屬兩個(Indivual)階層的(Of)話，從目前的(Of)發展情況來(Come)看，相同的(Of)出(Out)身，追求卻有雲泥之别：有的(Of)安于(At)現狀，有的(Of)想跨越階層。乖寶寵物屬于(At)後者，試圖戒掉對代工業務的(Of)依賴，努力擺脫路徑依賴。

根據公司《招股書》，2021年，乖寶寵物的(Of)自有品牌營收已經超過了(Got it)半壁江山，達到了(Got it)51.96%。與此同時(Hour)，同賽道的(Of)其他(He)選手自有品牌收入占比還在(Exist)兩成上(Superior)下徘徊。也就是(Yes)說，乖寶寵物一(One)隻腳已經邁入了(Got it)獨立王國(Country)，另一(One)隻腳還在(Exist)代工的(Of)半殖民地中掙紮。

數據來(Come)源：筆者根據财報整理

乖寶寵物爲(For)何對打造自有品牌有執念呢？做代工隻需埋頭生産，隻用(Use)低頭拉車、無需擡頭看路，金主爸爸負責調研市場、打造品牌和(And)維護渠道，這(This)樣老老實實掙easy money不(No)香嗎？

數據來(Come)源：《乖寶寵物招股書》

根據《乖寶寵物招股書》，自有品牌的(Of)毛利率是(Yes)40%，而OEM/ODM的(Of)毛利率隻有24%。爲(For)之代工的(Of)金主爸爸拿走了(Got it)16%左右的(Of)品牌溢價，代工廠隻掙到了(Got it)辛苦錢。

王侯将相，甯有種乎？既然我(I)們有原材料、有技術、有市場，爲(For)什麽不(No)試圖往食物鏈的(Of)頂端爬一(One)爬呢？竊鈎者誅，竊國(Country)者爲(For)諸侯，隻要(Want)成功打造出(Out)自有品牌，少拿的(Of)16%的(Of)利潤，我(I)們也可以(By)拿得到！

以(By)上(Superior)應該就是(Yes)乖寶寵物的(Of)内心活動。想明白這(This)個(Indivual)道理，從此志存高遠，不(No)再甘于(At)做一(One)個(Indivual)平庸的(Of)代工廠商。

欲戴王冠，必承其重。

打造自主品牌的(Of)道路絕不(No)是(Yes)一(One)帆風順的(Of)。營業費用(Use)占營收比重高（營業費用(Use)率），稍有不(No)慎就是(Yes)掙錢買花戴。

乖寶寵物從2013年起，就緻力于(At)打造自有品牌。按照《招股書》描述，目前還處于(At)“自有品牌的(Of)快速發展期，公司投入較多銷售費用(Use)擴大(Big)自有品牌的(Of)市場影響力”。

2021年，乖寶寵物的(Of)營業費用(Use)收入（自有品牌收入）比是(Yes)35%，報告期三年花了(Got it)10.4億元在(Exist)營銷上(Superior)，營業費用(Use)收入比整體（自有品牌收入+代工收入）爲(For)13.82%，比營收規模在(Exist)同一(One)量級的(Of)中寵股份高出(Out)5%。一(One)年下來(Come)多掏出(Out)1.1億元的(Of)真金白銀用(Use)來(Come)做口碑。

數據來(Come)源：筆者根據《招股書》整理

數據來(Come)源：筆者根據《招股書》整理

在(Exist)充足預算的(Of)支撐下，我(I)們看到“麥富迪”品牌頻頻和(And)大(Big)名鼎鼎的(Of)明星、節目一(One)起出(Out)現。

通過在(Exist)自有品牌上(Superior)的(Of)持續發力，乖寶寵物自主品牌銷售收入規模和(And)排名靠前，在(Exist)國(Country)内市場中，僅次于(At)雀巢、瑪氏這(This)些外國(Country)品牌。由于(At)拿到了(Got it)部分自有品牌溢價，相應地，乖寶寵物的(Of)毛利率（綜合了(Got it)代工和(And)自有銷售）是(Yes)最好看的(Of)，比中寵股份高近9%。

來(Come)源：《乖寶寵物招股書》

盡管自有品牌毛利高，但在(Exist)高企的(Of)營業費用(Use)侵蝕下，淨利率依然和(And)安于(At)現狀的(Of)同行落在(Exist)同一(One)個(Indivual)水平區間。從淨利率來(Come)看，乖寶寵物仿佛又回到了(Got it)原點。

來(Come)源：《乖寶寵物招股書》

考慮到目前乖寶寵物代工和(And)自有品牌收入結構是(Yes)1:1。也就是(Yes)說，乖寶寵物放棄了(Got it)代工利潤，把做代工賺到的(Of)錢全部用(Use)來(Come)營銷打造自有品牌，花費正好與掙到的(Of)自有品牌溢價收入持平。

二、國(Country)際+國(Country)内雙輪驅動

作(Do)爲(For)一(One)個(Indivual)有志向的(Of)選手，乖寶寵物的(Of)發力點自然不(No)止一(One)處，招股書顯示，乖寶進行了(Got it)卓有成效的(Of)國(Country)際化嘗試。

1直投泰國(Country)建工廠，完美避開外部風險

2015年8月，設立乖寶泰國(Country)公司。在(Exist)泰國(Country)建廠，招當地工人(People)勞動力成本低。企業其初衷是(Yes)完善供應鏈，充分利用(Use)當地的(Of)金槍魚等深海資源，用(Use)以(By)滿足公司境外市場的(Of)需求，然而自2017年以(By)來(Come)泰國(Country)公司一(One)直不(No)溫不(No)火。2018年至2019年度因訂單量較少、廠房折舊成本高等，乖寶泰國(Country)毛利率顯著低于(At)國(Country)内。2019年乖寶泰國(Country)營業收入8208.09萬元，虧損1123.02萬元，毛利率僅爲(For)4.08%。

然而意外驚喜來(Come)了(Got it)。

2019年5月份以(By)來(Come)，對岸對從中國(Country)進口的(Of)寵物食品征收25%的(Of)關稅，乖寶寵物從境内對美出(Out)口的(Of)産品價格優勢被明顯削弱。此時(Hour)，乖寶泰國(Country)的(Of)泰國(Country)原産地身份發揮了(Got it)作(Do)用(Use)。外部環境緊張時(Hour)，乖寶泰國(Country)承接了(Got it)中國(Country)境内轉移的(Of)訂單。2020年起，乖寶寵物加大(Big)乖寶泰國(Country)的(Of)産能投入，新建月産能500噸的(Of)零食生産車間，将受影響的(Of)銷售訂單轉移到泰國(Country)。

乖寶泰國(Country)也迎來(Come)了(Got it)好日子。2020年至2021年，乖寶泰國(Country)業績大(Big)增：

（1）營收分别爲(For)3.6億元、3.9億元；

（2）淨利潤分别爲(For)5905.22萬元、5288.84萬元；

（3）毛利率分别爲(For)23.08%、21.61%。

（4）2021年淨利率高達13%，遠高于(At)乖寶整體5%左右的(Of)毛利率。

圖表來(Come)源：筆者整理

數據顯示，2019年至2021年，乖寶寵物整體出(Out)口至美國(Country)的(Of)收入分别爲(For) 4.24億元、6.88億元、7.68億元，乖寶泰國(Country)的(Of)占比也從19%逐年上(Superior)升到51%，乖寶泰國(Country)已經成爲(For)乖寶對外重要(Want)的(Of)産銷主體。

2未雨綢缪，提前落子布局境外自主品牌

目前，自主品牌還沒有走出(Out)國(Country)門，銷售區域局限在(Exist)國(Country)内。爲(For)了(Got it)打開國(Country)際市場，乖寶寵物勇收購了(Got it)雀巢旗下的(Of)寵物食品品牌Waggie'Train，該業務的(Of)公司主體美國(Country)鮮純生物收入9896萬，淨利率高達20%。

三、IPO路上(Superior)的(Of)小插曲

1踩線關聯方代償成本?

創始人(People)的(Of)連襟成落馬官員，乖寶寵物爲(For)避嫌國(Country)有資産流失，匆忙注銷涉案子公司來(Come)給自己洗地。

公司創始人(People)秦華的(Of)連襟許玉恒，曾是(Yes)公司所在(Exist)地聊城主管土地的(Of)官員，其于(At)2020年被判刑事責任，諸多犯罪細節在(Exist)法院公開《判決書》中披露，這(This)也使得乖寶寵物涉嫌國(Country)資流失的(Of)一(One)樁舊事浮上(Superior)水面。

乖寶寵物所屬全資子公司山東歡派食品有限公司（最終實控人(People)同爲(For)秦華）曾于(At)2010年以(By)916.96萬元的(Of)價格，受讓了(Got it)位于(At)山東聊城經濟開發區的(Of)22.73畝土地及廠房，其中土地使用(Use)權作(Do)價371.96萬元。但是(Yes)國(Country)資交易原則是(Yes)凡交易、必評估。該筆交易并未按照評估價格定價（評估中心數據顯示，該宗土地使用(Use)權評估價爲(For)513.65萬元），乖寶寵物的(Of)子公司受讓價格涉嫌國(Country)資流失161.69萬元。

這(This)一(One)差價作(Do)爲(For)許玉恒的(Of)涉案金額，最終在(Exist)許玉恒被捕後由其親屬補齊。貌似與乖寶寵物扯不(No)上(Superior)關系，但案件暴露出(Out)來(Come)時(Hour)，恰逢乖寶寵物上(Superior)市關鍵期，尤其是(Yes)土地出(Out)讓金差額由許的(Of)親屬補繳，深究起來(Come)，涉嫌關聯方代償成本。這(This)是(Yes)IPO審核時(Hour)始終被監管層關注的(Of)一(One)條紅線,一(One)旦被定性爲(For)公司治理結構缺陷，或利潤被操縱，那對IPO的(Of)成敗是(Yes)會産生緻命打擊。

涉案子公司已經被注銷，相關涉案資産自然歸屬母公司乖寶寵物所有，也許是(Yes)因爲(For)金額不(No)大(Big)，也許是(Yes)因爲(For)曆史久遠，該事件幸未成爲(For)IPO路上(Superior)的(Of)絆腳石。

來(Come)源：裁判文書網

來(Come)源：企查查

2從銀行套取資金轉貸，實控人(People)自掏腰包發工資

縱觀《乖寶寵物招股書》，公司在(Exist)2019年前後經營艱難這(This)個(Indivual)事實還是(Yes)比較明顯的(Of)。倉廪實而知禮節，該道理對于(At)公司同樣适用(Use)。經營或者資金困難的(Of)公司，對于(At)内控合規這(This)種高大(Big)上(Superior)的(Of)要(Want)求，一(One)時(Hour)就照顧不(No)到了(Got it)。

（1）2019年，乖寶寵物将從銀行對5家供應商、累計受托支付的(Of)貸款2.182億元的(Of)其中一(One)部分1.24億元又轉回了(Got it)公司，相關貸款在(Exist)2021年6月才歸還完畢；

（2）2019年11月，乖寶寵物向關聯方開具沒有商業實質的(Of)票據3000萬元，2020年5月才兌現票據；

（3）2019年至2020年，實控人(People)秦華自掏腰包給員工發放工資506.48萬元，爲(For)了(Got it)避免資産不(No)獨立，該筆代墊後來(Come)作(Do)爲(For)股東捐贈處理。

3以(By)收購方式拓展美國(Country)業務，開張不(No)成反被訴

咱們接着第二部分國(Country)際化這(This)裏說，乖寶寵物的(Of)國(Country)際化嘗試還算成功，無論是(Yes)創造産能爲(For)主的(Of)乖寶泰國(Country)，還是(Yes)打造境外自由品牌的(Of)美國(Country)鮮純生物。但在(Exist)此之前，乖寶寵物還有一(One)樁由于(At)經驗不(No)足、時(Hour)運不(No)濟而夭折的(Of)國(Country)際化嘗試教訓。

2017年4月，乖寶寵物設立乖寶美國(Country)，計劃在(Exist)美國(Country)生産和(And)銷售産品，主要(Want)類别爲(For)主糧和(And)烘幹肉幹。2017年11月，乖寶美國(Country)聘任Natural Polymer International Corp.（以(By)下簡稱“NPIC”）前員工四人(People)加入乖寶美國(Country)。在(Exist)知識産權保護氛圍濃厚、競業禁止條款苛刻的(Of)美國(Country)，NPIC将乖寶送上(Superior)了(Got it)法庭。而當初想用(Use)于(At)國(Country)際化運營的(Of)公司，業務拓展不(No)利。2018年-2020年，乖寶美國(Country)淨利潤分别爲(For)-2959.73萬元、-1516.22萬元、-405.54萬元。于(At)是(Yes)，乖寶就開始爲(For)這(This)家公司尋找下家，結果也不(No)順利，賣股權不(No)成，目前隻能以(By)賣資産的(Of)方式挽回些損失。

由于(At)未在(Exist)IPO報告期内，這(This)筆投資損失幾何沒有呈現，而相關訴訟也由于(At)秦華承諾由個(Indivual)人(People)自擔損失，也沒有在(Exist)乖寶寵物的(Of)報告上(Superior)體現出(Out)預計負債。要(Want)知道，乖寶寵物在(Exist)2019年的(Of)淨利率是(Yes)區區的(Of)0.3%，如果不(No)是(Yes)這(This)樣隔斷，淨利率可能會變成負數。

四、好走的(Of)路是(Yes)下坡路，上(Superior)坡路都是(Yes)艱難的(Of)

盡管回首往事，窘迫必現，展望未來(Come)，困難重重。畢竟，開創自主品牌是(Yes)長遠、根本之上(Superior)策。

在(Exist)疫情和(And)不(No)友好的(Of)外部環境下，代工業務經營風險加大(Big)，即使訂單不(No)斷，運輸、通關等經營風險也持續集聚。東南亞國(Country)家更具人(People)力成本比較優勢，而動物食品加工行業又是(Yes)典型的(Of)勞動密集型産業。代工金主可以(By)随意在(Exist)國(Country)内的(Of)OEM\ODM廠家中挑選幫忙的(Of)，替換成本幾乎爲(For)零。

但欲戴王冠必承其重，稱王稱霸的(Of)路上(Superior)還要(Want)不(No)斷打怪升級。

1是(Yes)否具備延續品牌力的(Of)比較優勢？

在(Exist)高度專業化分工的(Of)社會，有些企業擅長于(At)品牌運作(Do)及研發，有些企業擅長制造與品質管理，每個(Indivual)企業都有自己的(Of)比較優勢。

創建品牌、推廣運營好品牌，是(Yes)一(One)個(Indivual)專業而又耗時(Hour)耗資巨大(Big)的(Of)工程，營銷、渠道、售後每個(Indivual)環節都是(Yes)挑戰，跟開好一(One)家工廠是(Yes)兩個(Indivual)方向的(Of)事。

做代工廠隻需要(Want)聽話的(Of)工人(People)，埋頭生産、軍事化管理，做品牌則需要(Want)有創意的(Of)人(People)，需要(Want)開明活躍的(Of)企業文化激發創造力。

乖寶寵物是(Yes)否具有維護自有品牌的(Of)資源禀賦和(And)組織基因？

2如何讓王可可去吃麥富迪？

低研發投入與高端産品路線的(Of)矛盾。寵物食品行業本身技術壁壘低，乖寶寵物的(Of)研發水平目前靠外觀專利撐門面，品牌的(Of)護城河是(Yes)什麽？走高端路線、賺品牌溢價，是(Yes)否有後勁？

3代工與自有品牌兩條腿走路，與代工金主爸爸關系如何維系？

目前乖寶寵物營收的(Of)半壁江山仍來(Come)自代工收入，國(Country)内不(No)乏可替代的(Of)代工廠商，開創自主品牌尤其是(Yes)高端産品線勢必與代工客戶展開競争。如何保住代工收入（利潤貢獻少，但現金流貢獻多）？

在(Exist)産能邊界的(Of)束縛下，代工訂單和(And)自創品牌訂單的(Of)産能競争矛盾有朝一(One)日會提上(Superior)日程。乖寶寵物隻能在(Exist)提高營銷費用(Use)産出(Out)、降低獲客成本後，才适合将産能向自有品牌傾斜。

這(This)筆賬，将是(Yes)一(One)筆複雜又專業的(Of)計算，乖寶寵物會算嗎？對于(At)乖寶，期待寵物食品界的(Of)國(Country)貨之光的(Of)同時(Hour)，大(Big)家也要(Want)差亮眼睛一(One)起排雷。

注：本文不(No)構成任何投資建議。股市有風險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。